[股票发行与交易管理暂行条例]拟发行股票如何交易？

拟发行股票交易

利息是一个非常重要的因素。操作者的方法是买入旧股，抛出新股。在决定以什么价格出售新股时，要将新股发行前的时间长度考虑在内，这是因为这期间必须持有股票，而且需要为买入的股票支付利息。

1895年2月19日，Morgan与Belmont联合购买了即将发行的年利率为4％的政府债券，揭开了在美国对拟发行证券进行交易的序幕。在欧洲，类似的交易早些时候就已经很盛行了。这种交易的产生是出于在新证券发行时希望提前购买的心理，投机者会向银行申请提前认购。认购时，投资者愿意支付的价格约定俗成地成为交易价格。这催生了投资者通过认购协议以其认可的价格预购新证券的交易模式。

拟发行股票交易

Morgan和Belmont先生就是通过这样的方式募集到62315000美元利率为4％的政府债券的。他们认为，那些在境外公开募集的债券短期内不会在本国再次出售，因为那样将有悖于债券发行的初衷。但国外的经纪人都是操作未发行证券的行家里手，因此，在财政部正式发行第一批债券之前，很多人都在大幅提价的情况下换手。许多最初的购买者甚至从未见过其换手的债券。他们实际交易的是购买美国政府4％利率债券的合同，合同上说明“何时发行，怎样发行及是否发行”。Morgan和Belmont联手以104.5美元的价格买入债券，并在第二天以112.25美元的价格向公众抛售。2月25日，也就是仅仅在向公众抛售5天后，新债券——“拟发行债券”——就已在股票交易所未上市部开始交易，最初售价为118.125美元，即高出公开售价5.875美元。在周末前价格上涨到119.375美元。不过，当第一批债券于3月14日上市时，其价格并未超过120美元。

这种交易具有很大投机性。事实上，大多数在债券正式发行前在118美元以上价位买入的投机者，在价格为112.25美元时都没有买到债券。之所以在这么高的价位还买入，是因为他们误以为在债券正式发行后也许不得不支付更高的价格。在这种情况下买入“拟发行债券”的投机者，可想而知并未获得丰厚利润。

对拟发行的政府债券进行交易开阔了美国交易者的视野，使他们认识到可以更早地涉足新证券交易。后来当NorthernPacific、Reading、Atchison以及其他铁路公司陆续进行重组时，合同（即拟发行债券预购合同）交易已成为BroadStreet（美国证券交易所所在地）司空见惯的事。国外的银行家都是能精确计算套利和外汇交易的行家，他们长期从事“拟发行”证券合同生意。据一位银行家介绍，在正式发行前，一只新证券有时会赚到25000～50000美元的利润。NorthernPacific让很多人狠赚了一笔，不过Atchison却让一些人蒙受了一定的损失，他们的错误是没有提供足够的利息保证金。利息是一个非常重要的因素。操作者的方法是买入旧股，抛出新股。在决定以什么价格出售新股时，要将新股发行前的时间长度考虑在内，这是因为这期间必须持有股票，而且需要为买入的股票支付利息。Atchison的问题出在新股发行比预期中迟。

也许美国钢铁公司在BroadStreet的首批交易能充分证明拟发行股票合同交易所发挥的重要作用。当时拟发行股票的交易价格确实影响了其子公司FederalSteel（联邦钢铁公司）和SteelandWire的股价波动。人们好几天都不知道旧股兑新股的价格，直到美国钢铁公司的股票正式发行从而可以通过观察其发行价来确定它们的关系时，这两家子公司的股价波动仍非常剧烈。在去年3月的第二周，普通股的开盘价为38美元，优先股的开盘价为82.5美元。到了3月28日新股在交易所上市开盘时，普通股的价格为42.75美元，优先股的价格为92.75美元。这清楚地表明，投资人在发行前买入股票可以获利。但从投资者的角度来看，由于对股票交易的限制，买入旧股、抛售新股仍是一个艰巨的任务。有些交易者对所谓的股票交易所和场外交易之间的套汇涉足尚浅，他们本来自己估计利润将有4～5个点，但当意识到局面完全被联合公司控制后便不得不放弃盈利的指望。

有时买卖拟发行股票也有风险。旧金山债券案（1902）和美国钢铁公司债券案便是例子。两股的发行原因一个是为了收回优先股，一个是因为股票增值。联合公司的协议规定，参与者必须持有一定比例的已发行新股，并以合适的方式抛售。各参与成员的惯常做法是，就“何时发行，怎样发行及是否发行”拟订股票申购协议，然后使股票尽快脱手。Morgan先生创立或重组的大多数公司都要求联合公司成员持有一定比例的股票，特殊情况下才由经理人自己进行抛售。正如由BrownBrothers＆Co提供资助的旧金山钢铁公司那样，批发行股票不得开立可转让凭证进行认购转让，但可以像股票一样在BroadStreet认购。

旧金山债券案件的问题无疑在于协议规定了参与成员必须持有其被授权预购的股票。而且除非能以较高的利润出售，参与成员需要持有新股或新股中没有卖出的部分。因此，当最初只发行了2000万美元的股票时，虽然有的认购者可能认为发行2000万美元的股票已经足够了，但仍会有部分认购者由于不确定自己是否会获得股票凭证，因此无意抛售自己认购的旧金山新股。旧金山债券开始发行的数量很少，而美国钢铁公司可能只发行了5000万美元而不是25000万美元的股票，这两个例子都证明提前出售股票可能具有一定风险。对于前者，如果合同严格执行，那么临时性不足可能将价格抬高到一个离谱的价位。而对于后者，美国钢铁公司可能只发行较少量的债券的可能性使卖方不得不把价值超出其预期的股票以较低的价格卖出，而这可能使他蒙受损失。

事实上，方案更改或股票根本未发行的风险始终存在。有一个曾经引起骚动的著名案例：数年前英国政府宣布发行印度新股，股票在未发行前就交易火爆，但后来政府改变了主意，导致所有交易都被迫取消。