【实现监管后】监管水平在提高?

近日上交所公司监管负责人表示，2018年将进一步加强对控股股东、实际控制人的监管力度，以穿透式监管、实质性监管让市场看到上市公司实际控制人的真实面目。与上交所在2017年重点监管有八类违规行为相比，其监管的水平能说在提高吗？

监管水平在提高

“穿透式监管”是重点监管的进一步深入

皮海洲

2017年被称为是“史上最严金融监管年”，这一点在股市里得到了充分的体现。如证监会2017年作出行政处罚决定224件，罚没款金额74.79亿元，同比增长74.74%，市场禁入44人，同比增长18.91%，行政处罚决定数量、罚没款金额、市场禁入人数均创历史新高。

不仅如此，交易所方面也是站着监管的第一线，配合证监会全面实施从严监管工作。以上交所为例，2017年共实施纪律处分90件，同比增长近30%；按照递进式监管、防止小案变大案、大案变要案的理念，采取监管措施4942次，共涉及5373个市场主体。其中对八类违规行为进行了重点监管。这八类违规行为分别是：一是严重扰乱资本市场秩序的重大恶性违规；二是证券异常交易行为；三是上市公司控股股东、实际控制人违规；四是上市公司财务信息披露违规；五是上市公司重大资产重组及停复牌违规；六是上市公司股东及董监高违规买卖股份；七是公司重大事项披露违规；八是公司债券发行人违规。

而新年伊始，上交所又划出2018年监管重点：实控人将被穿透式“照看”。上交所公司监管负责人表示，刨根问底依然是2018年一线监管的重中之重，我们将进一步加强对控股股东、实际控制人的监管力度，以穿透式监管、实质性监管让市场看到上市公司实际控制人的真实面目，严格规范实际控制人行为，封堵题材炒作、忽悠式重组、隐匿式易主等“邪路”。

对实际控制人实行“穿透式监管”，这显然是2017年上交所对八类违规行为重点监管的进一步深入。因为在去年的八类违规行为中就包括了上市公司控股股东、实际控制人违规。而新的一年又将此作为重中之重，要对实控人进行“穿透式监管”，这实际上也体现了监管的连续性。而不能简单地用对实控人的“穿透式监管”与上一年的对八类违规行为的重点监管进行类比，相信2017年上交所重点监管的八类违规行为同样会在2018年里被重点“关照”。

应该说，对实际控制人进行“穿透式监管”是很有必要的。毕竟与对上市公司的监管相比，上市公司的实际控制人通常是站在幕后，但实际控制人对上市公司的影响又是举足轻重的，一些实际控制人甚至凭借自己的控制人身份来掏空上市公司，因此，实际控制人带给投资者的风险是不可低估的，在这方面，保千里为A股市场树立了一个负面典型。

从信息透明的角度来说，这种“穿透式监管”让市场对实际控制人的信息可以掌握得更精准一些。不过，这种“穿透式监管”也并非万能，也有强弩之末的时候。进一步说，“穿透式监管”也有“穿不透”的时候，也有“穿不透”的东西。

比如，最近，上交所对中毅达实际控制人的“穿透式监管”受到市场的关注与肯定。2017年12月28日，上交所向中毅达下发一份涉及三方责任人的纪律处分决定，就其自2016年4月以来“隐匿式”易主、年报错误频出等违规行为给予纪律处分，中毅达原实际控制人何晓阳、深圳乾源及其第一大股东李莹等受让方均被公开谴责，时任公司董事被通报批评。这是监管机构发现上市公司控制权被不当利用后及时出手的最新监管案例。

问题是，中毅达的实际控制人虽然被上交所进行了“穿透式监管”，但最终的处罚却只是限于公开谴责与通报批评，这种纪律处分是不是太轻描淡写了一些，使得这种“穿透式监管”变得太软弱无力了呢？却原来这种“穿透式监管”面对处罚的时候，也是难以“穿透的”，成了“强弩之末”。毕竟这种纪律处分，从监管的角度来说实在是太没有震慑力了。“穿透式监管”最终还是“穿不透”A股市场处罚不力这种局面。

要提高监管水平更要提升执法力度

曹中铭

上市公司大股东及一致行动人在日常运营、治理及发展中往往发挥着决定性的作用，但某些上市公司的大股东或实际控制人更愿意做一个“隐身人”，更愿意站在幕后“垂帘听政”。此种情形，自2018年起在上交所挂牌的上市公司中将行不通了。2018年，对实控人实施“穿透式”监管将成上交所的监管重点。

2017年年底，上交所对中毅达及相关责任人员进行了处分。上交所向中毅达下发的《关于对上海中毅达股份有限公司及其控股股东大申集团有限公司、股权受让方及有关责任人予以纪律处分的决定》显示，早在2016年4月至5月，中毅达原实际控制人何晓阳便签署一揽子股权转让协议，将所持有的中毅达控股股东大申集团30.5576%股权转让给深圳乾源等5方，并将所持剩余20%的股份，为公司副董事长任鸿虎向深圳乾源借款3.2亿元作质押担保。而且，何晓阳还将其对上市公司的权利，以及对大申集团提议召开临时股东大会、提议选举罢免董事等权利，以不可撤销委托方式授权给深圳乾源及相关方，并在2016年6月移交证照公章及财务资料。

这些事项的发生，对上市公司而言，堪称重大事项，但上市公司等方面不仅没有履行信息披露义务，反而在监管部门的问询下，中毅达及相关方一直否认易主，但最终纸包不住火，事情曝光后，中毅达及相关单位及人员都受到上交所的处分。类似中毅达的例子并不少见。如上交所2017年发出的监管问询函中，有30余份涉及实际控制人和大股东控制权转让披露存疑、通过非法手段侵占上市公司利益等不当行为，涉及*ST海润等十余家高风险公司。而类似案例的增多，是导致上交所对实控人实施“穿透式”监管的根本原因。

近年来，上交所强化了对市场的监管，像满天飞的问询函、监管工作函、关注函即是最好的证明。如2017年全年上交所共实施纪律处分90件，同比增长近30%，采取监管措施4942次，共涉及5373个市场主体，主要涉及八个方面类型的违规行为。

2018年上交所将实际对上市公司实控人的“穿透式”监管，不仅意味着监管涉及层面的扩大，也意味着上交所善于发现问题，以及监管水平的提高。笔者以为，监管水平的提高固然重要，但如果执法力度跟不上，是不利于打击违规行为，不利于严惩违规者，警示后来者的。

囿于制度建设本身的缺陷，目前上交所对于违规行为的处罚，主要有出具警示函、监管谈话、责令改正、公开谴责、通报批评等不痛不痒的措施，其威慑力相对有限。事实上，在巨大的利益面前，违规者几乎可以将上交所所作出的处罚“忽略不计”。

比如信息披露是A股市场监管的老大难问题，某些上市公司即使存在应披露而未披露的信息，也常常不履行信息披露义务。而根据《证券法》第一百九十三条规定，对违规者的处罚主要包括责令改正，给予警告以及罚款等。即使是罚款，顶格的亦不过60万元而已。如此处罚，无异于对违规者的纵容。

笔者以为，沪深交易所都应该提高监管水平。与此同时，对于违规者的处罚力度也要进一步强化。在目前的态势下，提高违规成本因受制于《证券法》还不可行。而《证券法》目前正处于修订中，笔者希望修订后的《证券法》能大幅提高违规成本，并给予沪深交易所更多、更大的执法空间。

加强监管永远只有进行时

黄湘源

在监管就是一切的氛围下，监管的说法就像翻新杨柳枝，年年有新词。不过，这就能说明监管水平年年在提高吗？我有点怀疑。

按照近日上交所公司监管负责人的说法，2018年将进一步加强对控股股东、实际控制人的监管力度。以穿透式监管、实质性监管让市场看到上市公司实际控制人的真实面目。可是，他在这里所说的一切，我们在上交所2017年重点监管的八类违规行为中，以及2017年上交所和证监会同步发布的减持新规，还有更早一点于2013年发布的《上交所纪律处分和监管措施实施办法》中，早就有所领教。难道现在给加一个“穿透式监管”和“实质性监管”的说法，就可以说明监管水平一年比一年有了新的提高吗？

证监会主席刘士余表示，交易所必须依法主动行使全方位的监管职能，入场者都要受交易所监管，没有例外。尽管《证券法》第114条、115条规定了证券交易实时监控权，异常交易限制权，上市公司信息披露的监督权和临时停市、停牌的决定权。并且交易所与上市公司签订上市协议，其中亦明确由交易所实施日常监管等。但是，迄今为止交易所所发布的一系列监管措施和纪律处分实施办法，在具体执行过程中不免还存在时紧时松，或口头上说得似乎严厉无比而实际上却未必都能做得到的情况。举例来说，乐视网自2010年上市以来，通过增发、质押和借贷，累计融资近750亿元，融资速度和力度远超绝大多数上市公司，投资花钱速度则更为惊人，通过大举并购，狂揽版权，硬件补贴，圈地买楼，布局造车五大方式就烧掉了1500亿。而其控股股东贾跃亭等却于2015年6月到2017年1月不动声色地进行减持和股权转让，先后套现了117亿元，42.6亿元和60亿元，加上股权质押、关联交易、挪用等方式，累计获取资金至少近386.6亿元以上。尽管乐视网是在创业板上的市，应该归属深交所而不属于上交所，但是人们不禁要问：交易所在这里的所应有的穿透式监管或实质性监管又体现在哪里呢？难道非要等到出了事并且发展到不可收拾的时候才来放什么马后炮吗？深交所的这个教训，上交所难道不也应该有所触动并有所反思吗？

其实，别看上交所公司监管负责人自吹自擂什么“穿透式监管”、“实质性监管”，在尚待修法的《证券法》《公司法》对大股东减持并没有有效限制的情况下，现行减持新规恐怕也只能是一个拿贾跃亭式的减持套现无可奈何的银样镴枪头。减持新规升级版虽然对套现式减持有所约束和限制，但在实际上，更大程度上也不过只是起到延缓风险爆发的作用，并没有从根本上降低风险的发生。只要大股东依然还存在强烈的减持意愿，在批量IPO发行上市常态化不断扩大限售股堰塞湖潜在规模的背景下，对股市来说，就始终将是一个影响非同小可的潜在杀跌动能。

再说，交易所自律监管犹如“无牙老虎”，如果没有相应的纪律处分相配套，自律规则就可能流于形式，也让自律监管失去作用和效力。即便是交易所的纪律处分，如果大多为不伤筋骨的公开谴责之类，有些监管对象也有可能根本没有放在眼里，甚至敢于公开叫板对抗监管。而在缺乏相应法律支持增强交易所惩戒的威慑力和强制力的条件下，交易所空有“穿透式监管”和“实质性监管”的意愿，岂不也难免会流于说空话？

由此可见，监管也和改革一样，“只有进行时，没有结束时”。